Одним з основних напрямів розвитку іпотечного ринку є удосконалення інструментів залучення довгострокових фінансових ресурсів та створення іпотечних кредитних установ. Збільшення обсягів залучених ресурсів, зниження їх вартості в розвинутих країнах дало змогу здешевити вартість іпотечних кредитів. Незважаючи на відмінності, що існують у різних країнах, ринок іпотечного кредитування можна визнач ити як механізм перерозподілу грошових коштів від кінцевого інвестора до позичальника — покупця нерухомості. У результаті ринок іпотечних цінних паперів став суттєвим засобом руху коштів з ринку капіталів до житла та будівельної галузі.
Основними учасниками такої моделі організації ринку іпотечного кредитування є:
• позичальник, який придбаває кредит на купівлю житла;
• кредитор (банк чи інша установа), що надає позичальнику кредит під заставу;
• посередник — спеціалізована установа, що забезпечує залучення вільного капіталу для його подальшого інвестування;
• кінцеві інвестори (в основному інституційні), які придбавають іпотечні цінні папери.
На первинному ринку здійснюється взаємодія позичальника та банку, інструментами є власне іпотечні кредити. Банк — посередник — інвестор — це суб’єкти вторинного ринку, інструментами якого є цінні папери, що забезпечені іпотечними кредитами.
У світовій практиці використовуються інструменти рефінансування, в тому числі іп отечні цінні папери, обіг яких має певні особливості.
Найбільш показовими в цьому плані є німецькі іпотечні облігації (Pfandbrief) та американські цінні папери, забезпечені іпотекою (MBS). Це особлива група цінних паперів — переказні іпотечні папери прямої дії (pass-through securities), що випускаються на підставі пулу індивідуальних іпотечних кредитів.
За обсяго м правових зобов’язань випуск іпотечних облігацій, зважаючи на строки й суми платежів, графік їх виплат інвестору, накладає на кредитора (емітента) набагато складніші зобов’язання, ніж переказні цінні папери (pass
— through MBS), що
пов’язані з необхідністю управління грошовими потоками, які надходять від позичальників, та модифікації їх у грошові потоки, які спрямовуються утримувачам цінних паперів. Порівняння цих двох типів цінних паперів та розподіл ризиків, що притаманні іпотечному кредитуванню наведено в табл. 4.5.
Таким чином, потенційні інституційні інвестори віддадуть перевагу цінним паперам, які дадуть їм мо жливість зберігати свої грошові кошти тривалий час та маючи можливість планувати їх дохідність та надходження за виплатами від цінних паперів. З цієї точки зору іпотечні облігації за правовою конструкцією більше відповідають довгостроковим інтересам інвесторів. У той же час це означає набагато більше навантаження на емітента як з точки зору контролю за станом забез печення — іпотечними активами, так і з точки зору управління фінансовими потоками, що надходять, а також управління кредитним ризиком та ризиком дострокового погашення.
Таблиця 4.5
ПОРІВНЯЛЬНИЙ АНАЛІЗ РИЗИКІВ, ПОВ’ЯЗАНИХ З МОДЕЛЛЮ ЗАЛУЧЕННЯ
РЕСУРСІВ В ІПОТЕЧНИХ БАНКАХ (НІМЕЧЧИНА) ТА ОРГАНІЗАЦІЯХ
ВТОРИННОГО РИНКУ (США)
| Країна |
Німеччина |
США |
| Кредитний інститут |
Іпотечний банк |
Іпотечні компанії тощо |
| Фінансовий інструмент |
Іпотечні облігації (МВ) |
Іпотечні сертифікати (MBS) |
| Тип сек’юритизації |
Іпотечні активи залишаються на балансі кредитора-емітента |
Іпотечні активи знімаються з балансу банкукредитора |
| Розподіл ризиків |
| кредитний ризик |
Іпотечний банк-емітент |
Інвестор |
| ризик дострокового повернення кредиту |
Іпотечний банк-емітент |
Інвестор |
| ринковий ризик |
Інвестор |
Інвестор |
| Ризик банкрутства банку-кредитора, що видав кредит |
Інвестор має пріоритетне право вимоги на активи емітента |
Банкрутство кредитного інституту, який видав кредит, не впливає на його обслуговування |
| Гарантії |
Надаються іпотечним банком-емітентом |
Надаються третьою стороною (Фенні Мей) |
| Якість кредитів |
Визначається законом (LTV — 60%)* |
Необов’язково визначаються законом |
| Виплата основного боргу |
Типово: у кінці строку |
Типово: амортизація та дострокове повернення |
| Виплата відсотків |
Типово: щорічно |
Типово: щомісячно |
Економічні механізми рефінансування за допомогою випуску іпотечних цінних паперів при іпотечному кредитуванні мають однакову природу, проте правові механізми та фінансові схеми розрізняються.
Німецькі іпотечні облігації мають традиційну структуру зі сплатою основного боргу в кінці строку дії облігації.
Схему випуску цих облігацій наведено на рис. 4.8.
Рис. 4.8. Схема випуску німецьких іпотечних облігацій:
1 — спеціалізований іпотечний банк продає облігації та бере зобов’язання про сплату основного боргу та відсотків. Облігації забезпечуються заставою прав вимог за іпотечними кредитами, які належать даному банку; 2 — інвестори придбавають облігації та отримують доходи за ними; 3
— іпотечні кредити залишаються на балансі іпотечного банку, однак враховуються у відокремленому реєстрі; 4 — орган з регулювання банківської діяльності призначає незалежний орган, який контролює дотримання законодавчих вимог щодо випуску іпотечних облігацій; 5 — контролюючий орган регулярно проводить перевірку забезпечення облігацій; 6 — власники облігацій у разі банкрутства емітента мають прямий доступ до пулу забезпечення. Забезпечення виділяється з ліквідної маси і може бути передано іншому банку для обслуговування кредитів та зобов’язань за облігаціями.
Німецькі іпотечні облігації мають такі особливості:
відокремлення активів, що забезпечують іпотечні облігації, від інших активів і операцій емітента шляхом ведення спеціального реєстру забезпечення та фіксування факту надання кредиту, забезпеченого заставою даного нерухомого майна, у поземельній книзі (реєстрі прав на нерухоме майно). В Австрії, де також випускаються Pfandbrief, ставиться спеціальний штамп у поземельній книзі (K autionsband). Це свідчить про те, що кредит, забезпеченням якого є ця іпотека, включений до складу забезпечення іпотечних цінних паперів; запроваджується спеціальний незалежний контроль, який ґрунтується на принципах, розроблених Базельським комітетом з банківського регулювання та нагляду; питання банкрутства під час випуску іпотечних облігацій регулюється Законом про іпотечну банківську діяльність, який передба чає їх виключення із загальних положень законодавства про банкрутство; вводиться абсолютне переважне право власників іпотечних облігацій на забезпечення, автоматичне виключення забезпечення з конкурсної маси у разі банкрутства емітента (сучасні тенденції — збереження пулу забезпечення та продовжування обслуговування облігацій навіть після банкрутства іпотечного банка), можливість заміни керуючого за безпеченням та/або обслуговуючого банку, непоширення вимог третіх осіб на надмірні активи забезпечуючого пулу.
Німецькі іпотечні облігації — це забезпечені облігації, які засвідчують права їх власників: на отримання від емітента їх номінальної вартості у передбачений термін; на отримання відсотків, установлених від номінальної вартості; на задоволення позову — у разі невиконання емітентом своїх зобов’язань — із вартості майна, що включене до склад у забезпечення іпотечних облігацій, у першу чергу перед іншими кредиторами емітента.
Забезпеченням іпотечних облігацій можуть бути:
1) пул іпотечних кредитів (грошові вимоги за забезпеченими іпотекою зобов’язаннями за кредитними договорами);
2) грошові кошти, цінні папери та інші фінансові інструменти відповідно до вимог за конодавства, але в обсязі, обмеженому законом або практикою ділового обороту.
Переказні цінні папери відрізняються від традиційних фінансових інструментів тим, що періодичність та розмір виплат за ними визначаються надходженнями за іпотечними кредитами, які забезпечують даний випуск. Таким чином, за допомогою перека
зного папера платежі за іпотечними кредитами переказуються від позичальника до кінцевого інвестора з відрахуванням зборів посередників. Переказні папери випускаються двома способами, у кожному з яких посередники відіграють різну роль. У першому випадку переказні цінні папери емітуються безпосередньо банком — первинним кредитором на підставі його портфеля іпотечних кредитів. У другому ви падку переказні папери емітуються посередником на основі іпотечних кредитів, які придбані у банків-кредиторів.
Американські переказні іпотечні цінні папери (pass-through securities) являють собою частку від потоку платежів, джерелом яких є пул іпотечних кредитів.
Типова угода на отримання одного з найпоширеніших у США кредитних продуктів, а саме, кредиту строком на 30 років з фіксованою від сотковою ставкою 7%, має такі ознаки.
1. Позичальник повинен зробити початковий внесок не менше
20% від оціночної вартості житла, надати необхідні документи, сплатити початковий збір (приблизно 1% від суми кредиту) за оформлення кредиту. Цей збір залишається у кредитній організації, яка готує, оформлює та надає кредит позичальнику. Це може бути іпоте чний брокер, комерційний або ощадний банк, іпотечна компанія. Потім позичальник здійснює регулярні платежі в рахунок основного боргу та відсотків, щоб виплатити кредит протягом 30 років під 7% річних. Кредит, як правило, обслуговується в іпотечній компанії або депозитарному банку, який за виконання цих функцій отримує приблизно 0,25% річних від балансу боргу.
2. Функ ції з обслуговування пулу кредитів можуть бути продані іншій кредитній організації. Великі іпотечні компанії, як правило, зацікавлені в продажу їй функцій з обслуговування всього кредитного портфеля, оскільки навіть невелика плата в умовах наявних обсягів довгострокових кредитів дає суттєвий прибуток на етапі обслуговування.
3. Кредити групуються в пули з певним набором стандартних характеристик (відсотко ва ставка, строк погашення, строк випуску кредиту, типу житла, що є предметом застави тощо) та сек’юритизуються з гарантією від «структур, що підтримуються державою» — GSEs (Government-sponsored enterprises). При цьому Фенні Мей та Фредді Мак отримують свої комісійні у розмірі, який не перевищує 0,25% річних від балансу боргу, з яких ві д
0,05% до 0,10% покривають оцінювальний кредитний ризик за пулом кредитів. Якщо в пулі є кредити з початковим внеском нижче 20%, вони повинні мати іпотечну страховку від Федераль
4. МВS, що випускаються на підставі пулу, продаються через дилерів інвесторам за ринковою ціною, яка залежить від конкретної кон’юнктури ринку. Вона формується з вартості цінних паперів Державної скарбниці США, корпоративних облігацій тощо. Якщо купонний дохід матиме ставку на рівні 6,5%, це означає, що для позичальника відсоткова ставка становитиме близько 7% річних, вартість кредитних коштів плюс вартість обслуговування (0,25%) та послуги за гарантіями операторів вторинного ринку (0,25%).
5. Цінні папери частіше за все купують страхові компанії, пенсійні фонди, інші інституційні та індивідуальні інвестори, депозитарні інститути.
У цілому, ринок іпотечних кредитів у США характеризується як найбільш місткий, динамічний та ефективний ринок з вис окою доступністю для населення, відносно низькими відсотковими ставками за кредитами та надто невеликим спредом прибутку за цими операціями порівняно з іншими операціями комерційних банків та банківських фінансових інститутів.
На рис. у 4.9 наведено схему випуску американських переказних іпотечних цінних паперів, які випускаються спеціалізованим агентством вторинного ринку (Agency pass-through securities).
Рис. 4.9. Схема випуску американських переказних іпотечних цінних паперів:
1 — банк або іпотечна установа надає іпотечні кредити; 2 — банк продає кредити агентству вторинного ринку; 3 — агентство продає кредити спеціалізованому трасту (special purpose vehicle
— SPV) без зобов’язання зворотного викупу, управління кредитами передається піклувальнику трасту; 4 — спеціалізований траст продає інвесторам цінні папери — сертифікати участі (pass-through securities); 5 — покупці — інвестори, оплативши цінні папери, отримують платежі в рахунок основного боргу та відсотків за рахунок грошових потоків за кредитами; 6
— управління здійснює піклувальник трасту (trustee).
Спеціалізований траст, хоч і є «паперовою організацією», але формально підлягає процедурі банкрутства. В цьому зв’язку здійснюються спеціальні заходи для того, щоб запобігти малоймовірному, але все ж таки формально можливому банкрутству.
Переказними іпотечними цінними паперами (mortgage — backed pass-through securities) визнаються іпотечні цінні папери, власники яких одночасно є:
• учасниками загальної власності на майно, яке складає пул облігацій та іпотечних сертифікатів участі;
• засновниками трасту для управління майном;
• вигодонабувачами по трасту.
До складу пулу іпотечних сертифікатів участі входять однорідні (стандартні) іпотечні кредити (грошові вимоги за зобов’язаннями, що забезпечені іпотекою).
З фінансової точки зору сертифікати участі мають складну й заздалегідь невизначену структуру через можливості дострокового погашення частки або всього кредиту, який знаходиться в пулі.
Рефінансування іпотечн их кредитів у рамках вторинного ринку шляхом сек’юритизації є найбільш раціональним методом управління активами іпотечного кредитного інституту. Проте існують деякі певні обмеження. Так, застосування даного механізму рефінансування неможливе для нестандартних іпотечних кредитів.
Ставка, за якою оператори вторинного ринку купують заставні, залежить від тієї ставки дохідності, на яку згодні інвестори. Зо крема, в США інвестори згодні на невисоку дохідність МBS не тільки тому, що зобов’язання забезпечені пулом заставних, а й тому, що за зобов’язаннями агентств стоїть держава. Це дає можливість розглядати цінні папери іпотечних агентств як практично безризикові та дозволяє вкладати в них кошти самим консервативним інвесторам, таким як, напри клад, пенсійні фонди.
Реалізація даного механізму залучення ресурсів можлива лише за умови створення розширеної інфраструктури іпотечного
ринку, при певного сприяння держави і контролю за емісією та обігом цінних паперів вторинного ринку.
Німецькі іпотечні облігації мають ознаки традиційних фінансових інструментів. Фіксована сума основного боргу сплачується по закінченню строку зобов’язань емітента, фіксовані відсотки сплачуються в строки, визначені умовами випуску (один раз чи двічі на рік).
Німецькі іпотечні облі гації можуть випускатися тільки спеціалізованими інститутами — іпотечними банками. Відмінністю німецьких іпотечних банків є їх привілеї з випуску боргових заставних зобов’язань. Усі інші кредитні інститути не мають права їх емітувати. Це пояснюється тим, що іпотечні банки обмежені у виборі способів рефінансування, тобто залучення грошового капіталу, тоді як інші кре дитні інститути мають значно ширші можливості для рефінансування. Іпотечний банк має право здійснити емісію Pfandbrief тільки тоді, коли він уже придбав кредити, які можуть служити їх забезпеченням. Емісія може здійснюватись:
1) у документарній формі, у вигляді віддрукованих Pfandbrief;
2) у вигляді сертифіката на емісію Pfandbrief у великих випусках, які по тім розміщуються в банку-депозитарії — так звані «глобальні свідоцтва» — в електронної формі.
У разі випуску в паперовій формі Pfandbrief друкуються спеціалізованими друкарнями цінних паперів з використанням особливого способу друку на захищеному від підробок папері. Біржова служба допуску та експертизи німецького Федерального банку здійснюють нагляд за якістю др уку.
Облігації оформлюються як на пред’явника, так і як іменні цінні папери. Інвестору видається лист Pfandbrief і додатково до нього купонний лист, який містить річні відсоткові купони на весь строк дії облігації. Для отримання суми відсотків інвестор пред’являє один купон банку, який здійснює його погашення.
В основі Закону Німеччини «Про іпотечні ба нки» міститься вимога про захист прав власників облігацій іпотечного банку, а саме, дотримання принципів спеціалізації, забезпечення і конгруентності.
Принцип спеціалізації полягає в тому, що іпотечним банкам дозволені тільки певні види угод, і передусім, випуск іпотечних облігацій, та заборонені всі види кредитування, крім іпотечного.
Кредити, як правило, є довгостроковими, їх п ридатність для покриття іпотечних облігацій під час проведення кредитних операцій ґрунтується на спеціальних вимогах до оцінювання пред
мета іпотеки, а сума кредиту не може перевищувати 60% від оцінки майбутньої вартості нерухомого майна.
Така методика дає можливість знизити можливий ризик під час укладання угод. У той же час іпотечний банк повинен не тільки дотримуватись вимог відносно об’єкта застави, а й, як будь-який кредитний інститут, перевіряти власну кредитоспромож ність як позичальника (провести андеррайтинг). У разі невиконання цієї умови кредит не може бути наданий, навіть якщо вартість об’єкта застави відповідає всім необхідним вимогам.
Обмежена кількість видів кредитних операцій, які здійснюються іпотечними банками, сприяє високій ефективності їх роботи і дозволяє мати менший, ніж в інших банках, персонал. Таким чин ом, спеціалізація банку сприяє його ефективності та захищеності від ризиків. З моменту видання Закону «Про іпотечні банки» (1900 р.) у Німеччині не відбулося жодного випадку їх банкрутства.
Принцип забезпечення полягає у тому, що для задоволення вимог власників Pfandbrief іпотечний банк повинен створити солідні забезпечення цих облігацій, оскільки вл асники іпотечних облігацій у разі банкрутства іпотечного банку мають право розраховувати на задоволення своїх вимог в першу чергу. Забезпечення (сума кредитів) для іпотечних облігацій не може перевищувати 60% встановленої вартості об’єкта застави.
Для того щоб у будь-який час можна було б отримати інформацію про кредити, як і становлять забезпечення, відомості про них заносяться банком у спеціальний іпотечний реєстр. Внесення до реєстру є передумовою й доказом того, що на забезпечення поширюються особливі права власника іпотечних облігацій.
Незалежна довірена особа (призначена Федеральним відомством з нагляду за діяльністю кредитних інститутів) повинна перевіряти ідентифікацію об’єкта іпотеки та кредиту в реєстрі. Довірена осо ба разом з банком стежить за збереженням майна, яке внесене в реєстр іпотеки. Банк може вилучати його з покриття облігацій тільки за згодою довіреної особи.
Переважне право власників іпотечних облігацій перед іншими кредиторами банку стосовно задоволення їх вимог щодо внесених у реєстр іпотечних кредитів у разі банкр утства іпотечного банку регламентовано § 35 Закону про іпотечні банки Німеччини.
Цим самим законом у зв’язку з необхідністю виплати суми основного боргу в кінці платіжного періоду дозволяється до 20 % забезпечення тримати в державних цінних паперах.
Принцип конгруентності полягає у тому, що вимоги іпотечних банків відносно позичальників та зобов’язання банків за облігаціями перед інвесторами повинні співвідноситься одне з одним, тобто загальна підсумкова вартість випущених іпотечним банком Pfandbrief повинна бути покрита грошовими вимогами в розмірі вартості їх номіналу та такими ж доходами від відсотків (конгр уентність забезпечення). Іпотечні облігації дозволено випускати лише в тому випадку, якщо строк їх дії та загальний обсяг випуску набагато перевищує строк дій договорів іпотечного кредитування.
Відповідно до цих принципів на ринку Німеччині можуть працювати тільки великі спеціалізовані іпотечні банки, які здатні забезпечити управління активами і пасивами. З метою з меншення ризиків забороняється дострокове погашення кредитів, принаймні в початковий період дії кредиту, а також випускати облігації на підставі одного пулу іпотечних кредитів можна тільки у разі формування надмірного забезпечення. Балансова вартість забезпечення з часом зменшується у зв’язку з тим, що виплата основного боргу постійно здійснюється за ануїтетною схе мою, що змушує банки поповнювати забезпечення новими іпотечними кредитами. Разом з тим, на момент виплати основного боргу банк повинен мати еквівалентну суму в забезпеченні. Припускається, що одночасно банк може мати зобов’язання щонайменше за п’ятьма випусками облігацій, що й забезпечується 20% обсягу покриття в ліквідних інструментах.
Банківська система Ук раїни в останні роки набула певного розвитку, особливо в обслуговуванні фізичних осіб. Зросли не тільки суми залучених депозитних вкладів громадян, а й обсяги кредитів, які банки видають фізичним особам. Досить активно розвивається іпотечне кредитування, основним забезпеченням якого є застава нерухомості. Розвитку іпотечного кредитування може сприяти процес трансформації активів у ринкові цін ні папери (іпотечні облігації, іпотечні сертифікати та заставні), тобто сек’юритизація. Іпотека містить значний потенціал економічного розвитку шляхом перетворення нерухомості в працюючий капітал, який дає можливість кредитору отримувати гарантований дохід, а населенню — фінансування купівлі житла, землі тощо. Головною проблемою в іпотечному кредитуванні є мобілізація ресурсів для довгострокового кредитування. Проте коро ткострокові депозити, які в основному практикують українські банки, не можуть забезпечити потрібної маси ресурсів. У той же час довгострокові іпотечні кредити надаються за надто високими ставками.
Сек’юритизація іпотечних кредитів, яка запроваджується на вітчизняному ринку, дозволяє запровадити довгострокове іпотечне кредитування під невисокі відсотки, оскільки на вторинному іпотечному ринку купуються й продаються права вимоги за вже виданими іпотечними кредитами, у тому числі й у вигляді пулів іпотечних кредитів.
Як зазначалось вище, найбільш розвинутий вторинний іпотечний ринок має США, де більше по ловини всіх іпотечних кредитів перепродаються інвесторам, а іпотечні цінні папери займають значну частку фінансового ринку. Сек’юритизація відрізняється від власне операцій на вторинному ринку тим, що сама вимога за кредитом не продається, але замість цього випускаються цінні папери, забезпечені виплатами основного боргу та відсотків за кредитом, а також заставленим майном. Це означає, що бенефіціаром кредиту, по суті, є інший суб’єкт. Сек’юритизація дає можливість продажу цінних паперів на вторинному ринку.
Результатом обох операцій є мобілізація ресурсів, але під час операції на вторинному іпотечному ринку мобілізація здійснюється за рахунок продажу права вимоги за кредитом, то під час сек’юритизації — за рахунок в ипуску цінних паперів на основі іпотечних кредитів, які залишаються на балансі банку. Суттєвою відмінністю є також те, що коли продається вимога за кредитом, як правило, має місце одинична угода, в той час як сек’юритизація передбачає не одиничну угоду, а постійний процес трансформації іпотечних кредитів у цінні папери та їх продаж на ринку.
Схему сек’юритизації іпотечного кредиту наведено на рис. 4.10.
Рис. 4.10. Схема сек’юритизації іпотечного кредиту
Використовуючи такий спосіб мобілізації капіталу, банк несе ризик дострокового погашення кредиту позичальником, наприклад у разі зниження відсоткових ставок, у результаті чого облігації можуть бути не забезпечені доходами за виданими кредитами і заставленим майном. У цьому разі, банк буде змушений платити більш високий відсоток за незабезпеченими облігаціями. В інших країнах банки стягу ють високу комісію за дострокове погашення кредиту.
Продаж іпотечних кредитів на вторинному ринку здійснюється у таких формах: продаж цілком — тобто продаж індивідуального кредиту; продаж частки кредиту — продаж участі — при цьому інвестор купує право на пайову участь у наданому кредиті, яке дозволяє йому отримувати свою частку кредиту, що по вертається, і відсотки за ним; продаж пулів іпотечних кредитів, які в подальшому використовуються як забезпечення іпотечних цінних паперів, що випускаються. Продаж іпотечних кредитів на вторинному ринку дає іпотечному кредитному інституту такі вигоди:
• більш висока дохідність — у разі підвищення відсоткових ставок кредитори можуть скористатися вторинним ринком для конвертації їх кредитів у грошові кошти, які потім реінвестувати в нові іпотечні кредити під більш високі ставки;
• збільшення прибутку — збільшення кількості наданих кредитів за рахунок їх продажу на вторинному ринку веде до зростання доходу від комісійної винагороди за оформлення та обслуговування кредитів;
• зниження витрат — у разі збільшення кількості наданих кредитів скорочуються питомі витрати на обслуговування кожного окремого кредиту портфеля банку.
Таким чином, іпотечне рефінансування є одним із потужних механізмів створення довгострокової ресурсної бази комерційних банків.
